金融的論文參考(2)
金融的論文參考
金融的論文參考篇2
淺析我國風險投資退出方式及其影響因素
摘要：風險投資的成功退出是其獲得投資收益，持續(xù)推動科技創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化的前提。文章重點從內(nèi)部因素和外部因素兩個角度出發(fā)，在分析我國首次公開發(fā)行、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、清算三種退出方式現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，剖析了影響風險投資退出方式選擇的各種因素，最終結(jié)合我國國情，提出相關(guān)政策建議，以促進風險投資業(yè)的發(fā)展。
關(guān)鍵詞：風險投資 IPO 股權(quán)轉(zhuǎn)讓 清算 創(chuàng)業(yè)企業(yè)
一、引言
風險投資(Venture Capital Investment)又可以稱為創(chuàng)業(yè)投資，是指對高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本支持，同時為其提供相應(yīng)的非金融服務(wù)，促進高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，從而獲得高資本收益的一種投資。風險投資的發(fā)展帶來了活躍的資金，為中小創(chuàng)新型企業(yè)注入生命力，有利于激發(fā)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新的活力，實現(xiàn)金融創(chuàng)新和科技創(chuàng)新“兩輪驅(qū)動”促進中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級。風險投資的運作經(jīng)歷融資、投資、管理、退出四個階段，退出是此過程的最后一個環(huán)節(jié)，也是決定風險投資是否成功，能否獲得高額風險收益決定性的一步。據(jù)估計，風險投資的20%-30%是完全失敗的，60%是受挫的，只有5%～10%是可能成功的(張樹中，2001)。而成功的風險投資能夠促進我國的風險投資行業(yè)快速發(fā)展，孫少青(2002)對不同國家發(fā)展風險投資行業(yè)的經(jīng)驗進行了國際比較，認為完善的退出機制和暢通的退出渠道是推動風險投資業(yè)不斷發(fā)展的基礎(chǔ)。
本文從我國風險投資退出現(xiàn)狀入手，先后探討了三種風險投資退出方式的優(yōu)劣，并從內(nèi)部因素和外部因素著手分析影響風險投資退出決策的因素，最終對我國風險投資退出方式作出評價和建議。
二、我國風險投資退出現(xiàn)狀
風險投資的退出方式一般可以分為四種：首次公開發(fā)行(Initial Public Offering)、并購、回購和清算。本文為方便研究，依據(jù)其性質(zhì)將并購和回購統(tǒng)一稱為股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式。
(1)首次公開發(fā)行
首次公開發(fā)行(IPO)是指通過創(chuàng)業(yè)企業(yè)股份公開上市，風險投資機構(gòu)將其擁有的私人股權(quán)轉(zhuǎn)換為公共股權(quán)，交易后實現(xiàn)資本增值。股份公開上市一致被認為是風險投資最理想的退出方式，通過良好的證券市場，風險資本家可以獲得高額的投資回報。但風險投資經(jīng)驗表明，風險投資機構(gòu)所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中，只有少數(shù)企業(yè)能夠成功上市并獲取巨額利潤，大約有1/3的創(chuàng)業(yè)企業(yè)是虧損甚至無法收回投資的，而另外1/3只能收回初始投資額。(黃大柯，2015)
IPO個數(shù)和融資額在2007年的大漲幅是受當時大牛市的影響，IPO個數(shù)較2006年增加了250%，融資額增加了1264.23%。而2010年的大漲幅是受IPO重啟和創(chuàng)業(yè)板的帶動，IPO個數(shù)增幅為380.30%，融資額增幅為595.34%。2008年和2011年IPO個數(shù)和融資額驟跌分別是受到金融危機股市震蕩下調(diào)和IPO市場低迷的影響，可見股市的活躍度以及金融危機均會影響風險投資選擇IPO方式退出。
(2)股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式
股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式有兩種形式，分別是股份出售和回購。股份出售最常見的形態(tài)是企業(yè)并購(M&A)。風險投資并購方式退出可以實現(xiàn)雙方獲益，一方面風險投資可以取得現(xiàn)金或可流通證券，從創(chuàng)業(yè)企業(yè)中迅速撤出，只需要付出搜尋買方和談判的成本;另一方面戰(zhàn)略并購者能快速有效控制相關(guān)領(lǐng)域的新技術(shù)，增強企業(yè)核心競爭力，并消除潛在的競爭對手。同時由于并購者希望獨享被并購企業(yè)的企業(yè)價值，通常愿意高價全部并購，風險投資能以一個較高的價格實現(xiàn)退出。但對創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，并購后就失去了獨立性，受限于并購方的戰(zhàn)略計劃，難以維持自身的發(fā)展目標，這是創(chuàng)業(yè)企業(yè)家不愿意接受的退出方式。
除了企業(yè)并購，股權(quán)還可以轉(zhuǎn)讓給其他投資機構(gòu)，多為另一家風險投資公司，即第二期收購。第二期收購是風險投資機構(gòu)被迫采用的一種退出方式，是投資失敗的一種表現(xiàn)。風險投資周期長，投資到產(chǎn)出需要較長時間，同時還會面臨未知的風險及障礙，因此當風險投資機構(gòu)錯誤預測投資周期時，會面對投資基金到期要退出的壓力。這迫使風險投資機構(gòu)將自己持有的創(chuàng)業(yè)企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓給其他風險投資公司，由其他風險投資公司接手二期投資。此時風險投資公司議價能力弱，并不能獲得一個很好的退出價格，是較劣勢的一種退出方式。
回購則是指創(chuàng)業(yè)企業(yè)家本人或管理層出資購買風險投資機構(gòu)手中的股份，可細分為原股東(創(chuàng)業(yè)者)回購和管理者收購?；刭復顺龇绞揭环矫婵梢允箘?chuàng)業(yè)者或管理者獲得創(chuàng)業(yè)企業(yè)的全部股份，有利于發(fā)揮其自主性，避免風險投資機構(gòu)干涉創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)營和發(fā)展戰(zhàn)略;另一方面它是風險投資機構(gòu)為防止創(chuàng)業(yè)企業(yè)在后期發(fā)展受限，資金被無效占用，無法收回投資回報而簽訂的一種保障性措施，保障其仍能收回全部或部分投資。
金融危機導致創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展受限，同時風險投資者很難從其他渠道收回投資，故采取回購方式。這進而表明回購是風險投資企業(yè)的備用退出方式。管理層收購占比在2009年驟降到3.51%后于2011年再度回升到17.31%，但2013年又有所回落。企業(yè)并購占比在2008年、2009年和2012年均處于8%的低位，其余則處于20%左右的占比，并不是風險投資的主要退出方式。轉(zhuǎn)讓給其他投資機構(gòu)即第二期收購的占比較高，2010年最高占比達到33.04%，僅次于原股東回購方式，可見我國風險投資機構(gòu)投資效率不高，以較為不利的方式退出。我國暫時還沒有形成多層次完善的資本市場，風險投資通過IPO退出障礙頗多，故股權(quán)轉(zhuǎn)讓尤其是原股東回購是我國占絕對性主導地位的退出方式。
(3)清算
清算是在風險投資不成功或創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營不善，受到市場和大環(huán)境的不利影響或無法順利將技術(shù)轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力時所采取的一種退出方式。雖然此種方式將帶來部分損失，但可視其為沉沒成本，為避免更大的損失，風險投資應(yīng)從不成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中撤離。通過破產(chǎn)清算，風險投資還能收回部分初始投資，再將其投入到下一個有潛力的項目中去，實現(xiàn)資本增值，彌補虧損。
圖3反映了我國2006～2013年風險資本退出方式分布，從中可以看出清算方式退出的比例極低，僅占6%以下，不是我國風險投資主要的退出方式。
三、風險投資退出決策影響因素
(1)內(nèi)部因素
1.創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展階段。
企業(yè)處于不同的發(fā)展階段對于資金的需求量、需求結(jié)構(gòu)、運作效益都是不同的，因此作風險投資決策時必須考慮創(chuàng)業(yè)企業(yè)處于何種發(fā)展階段，相應(yīng)地選擇合適的退出方式。若企業(yè)處于快速發(fā)展階段，則外界會看好創(chuàng)業(yè)企業(yè)未來發(fā)展前景，因此市場會追捧從而促使其股價上漲，此時最有效的退出方式便是IPO。若企業(yè)處于成熟期，發(fā)展穩(wěn)定，股權(quán)轉(zhuǎn)讓將是有效地退出的方式，尤其是股份回購。由于內(nèi)部人之間的信息是對稱的，股份回購不僅能降低談判成本，還能使雙方達成滿意的價格，不僅使創(chuàng)業(yè)企業(yè)收回控制權(quán)，還能使風險投資機構(gòu)收回資金流的同時獲得高額利潤回報。
2.風險基金存續(xù)期。
風險投資機構(gòu)一般是基金的組織形態(tài)，同時管理幾只風險投資基金，因此為了保持資金的流動性，需要合理選擇投資項目，錯配基金到期時間。當一只基金的存續(xù)期屆滿清算時，資金將會注入到新的基金中繼續(xù)進行投資循環(huán)。風險投資退出方式受到基金時間長短的影響，若基金將終止，即使風險投資運行良好，將來會帶來持續(xù)收益，還是需要考慮退出。此時為了比較快速高效地實現(xiàn)退出，風險投資機構(gòu)會選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出。
3.風險投資機構(gòu)的獨立性。
我國的風險投資業(yè)主要由政府支持和推進，風險投資機構(gòu)大致可劃分為政府、民營、外資及混合型四種形式，其中政府主導型風險投資機構(gòu)所占比重較大。政府出資，直接介入資本市場成立風險投資機構(gòu)，成為主要的投資人，此時會面臨一系列問題：一方面所有權(quán)和經(jīng)營管理權(quán)沒有分開，沒有有效的約束激勵機制，難以實施高效的投資計劃;另一方面缺乏獨立性，投資決策受到政策的制約，需要兼顧各方利益，往往缺乏效率，影響風險資本退出的效益。
金融的論文參考相關(guān)文章：